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货币政策如何降低企业融资成本
2019-11-01 10:10:04    来源:互联网

为了更好地为实体经济服务,降低企业融资成本,央行最近打出了一套组合拳。首先,改革和提高贷款市场报价(lpr),并于8月20日成功完成第一次报价。将贷款基准利率与公开市场利率直接挂钩,将有助于理顺从银行系统市场化资本成本到贷款利率的传导渠道。此后,9月16日决定全面下调金融机构存款准备金率0.5个百分点,并将仅在省级行政区域内经营的城市商业银行存款准备金率再下调1个百分点,10月份将实施两次。这一削减预计将释放约9000亿元的资金,并使该行的资本成本每年减少约150亿元。

这种货币政策组合拳击以改革为主线,在理顺利率传导机制的基础上,结合降低标准,兼顾长期机制建设和反周期调整,避免洪水泛滥,值得称道。然而,从短期来看,现行政策降低企业融资成本的效果可能仍然有限且缓慢。未来,需要大幅降低多边基金利率,以引导低成本资金向企业转移,同时降低银行资本成本。与此同时,银行应在保持金融稳定的基础上,加大对工业投资基金等基础设施投资主体的融资力度,通过扩大融资主体范围,拓宽企业融资渠道。政策组合的效果可以从以下几个方面进行分析。

首先,低利率政策有效性的关键在于对mlf利率的有效引导。2013年,推出了lpr报价机制,当时称为贷款优惠利率。10家国家银行参照基准贷款利率引用了旧的lpr。虽然它被定义为最优质客户的贷款利率,但它的报价缺乏政策利率的指导,与银行的资本成本没有联系。报价水平稳定在基准贷款利率的0.9-0.95倍。另一方面,对推广和应用没有严格的要求。大多数商业银行的实际贷款利率仍然与贷款基准利率挂钩,与旧的lpr不挂钩。由于基准贷款利率自2015年以来一直没有调整,银行贷款利率相对稳定,即使受到实际经济风险溢价上升等因素的影响,2018年也出现了一定的上升趋势。与此同时,货币市场和银行间市场的利率继续下降,压低了银行资金成本。这客观上导致了利差的扩大和银行业收益的增加。一方面,它有效地抵消了今年服务业的下滑趋势,有利于保持国内生产总值的稳定增长。然而,另一方面,实体经济仍然没有享受到资本成本下降的红利。在生产者价格指数负增长的情况下,企业实际利率反而提高了,在一定程度上增加了企业的财务负担。

改革后,lpr被称为贷款市场报价利率。LPR在更名的同时,扩大了报价银行的范围,增加了城市商业银行、农业商业银行、外资银行和民营银行,提高了报价的代表性。五年期利率的种类已经增加,丰富了利率的期限结构。在这一系列操作中,最重要的是lpr“换锚”,即它是在公开市场操作利率(目前主要指中期贷款工具mlf)的基础上形成的。同时,应严格推广lpr报价在商业银行贷款利率形成中的应用,以确定其基准利率位置。考虑到在过去十年左右的利率市场化改革过程中,无论是自上而下的改革还是自下而上的金融创新,商业银行的负债构成都发生了巨大的变化。银行间基金、包括市场定价存款在内的中央银行贷款和其他项目都与货币市场利率建立了明确的联系,换句话说,它们可以受到公开市场操作利率的有效指导。正因为如此,lpr与mlf利率挂钩,可以有效发挥资本成本到贷款利率的传导作用。mlf的导向作用是lpr效应的关键起点。

第二,lpr的改革效果需要在未来2-3年的中长期内逐步体现出来。lpr定价模式的改革是一项渐进的改革。新贷款主要参照贷款市场的报价利率定价。现有贷款的利率仍与原合同一致。有两个滞后。一方面,新增贷款将逐步采用贷款市场的报价利率作为基准,不能一次全部完成。预计新贷款的lpr定价将在2020年下半年全面实施。另一方面,它也更重要。截至8月底,发放给实体经济的人民币贷款余额为146.82万亿元。大量现有贷款只能在到期后重新应用lpr定价。即使按揭贷款的到期日基本上超过10年,并且只考虑企业贷款,消化现有的大部分现有贷款至少需要2-3年的时间,并且需要很长时间才能走向全面的lpr定价模式。

第三,lpr定价模型难以有效对冲银行最终贷款利率的上升。改革后,新的银行贷款将加入lpr,形成最终贷款利率。改革前的一年期贷款利率为4.31%,普通贷款加权利率约为6%。中间的差异实际上反映了银行风险溢价等因素。但是,随着当前经济下行压力的加大,商业银行的风险偏好倾向于谨慎,与市场化的经营方向相一致,风险溢价客观上将会上升,这意味着实际上增加一些点数的压力越来越大。因此,在固定资本成本条件下,贷款实际利率的下降必然极其有限。当然,商业银行增加最终贷款的程度也会受到金融市场一系列结构性因素的影响,包括企业融资渠道有限和商业银行议价能力较强。企业财务数据存在大量失真,社会信用建设仍需加强,导致部分反欺诈溢价隐藏在银行利差中。这些结构性因素不能通过lpr改革解决,需要通过其他改革措施加以促进。

第四,准备金的减少主要影响lpr定价的某些点,影响有限。在mlf利率不变的情况下,准备金减少对lpr的影响主要体现在mlf点范围的变化上。主要有两个渠道:第一是增加银行的可用资金。然而,随着今年资金的全面放开,银行间市场积累了大量资金。dr007等代表性货币市场的利率相对较低。从储备中释放的大部分资金将被投入公开市场的资金数量的下降所抵消。增加银行可用资金的激励作用非常有限。其次,降低银行资本成本更有意义。众所周知,储备基金是商业银行销售存款产品的税收。减少储备基金相当于对银行减税。从利率比较来看,准备金利率为1.62%,一年期mlf利率为3.3%。在商业银行既有中央银行贷款又有准备金存款的情况下,降低准备金率将使商业银行不再承受这种负利差,实际上会降低银行的资本成本。然而,由于全面削减0.5个百分点,定向削减的辐射范围有限,实际资本成本只能减少约150亿英镑,对lpr构成的点差影响将非常有限。对中国银行体系来说,这只是沧海一粟。中国银行拥有庞大的资本存量,不足以产生巨大影响。因此,如果不考虑其他监管措施,lpr预计不会大幅下降。

总体而言,为了在短期内快速降低企业融资成本,有必要直接调整lpr的基本定价,即mlf的利率。建议尽快降低mlif利率,以对冲不断增加的风险溢价。同时,在金融去杠杆化背景下,银行表外业务大幅收缩。在有效降低金融风险的同时,也在一定程度上阻碍了企业的许多其他融资渠道,包括工业投资基金等。当其他渠道受阻时,企业只能依靠银行作为主体。由于不同的企业有不同的融资需求,银行在定价时面临信息不确定性和自身的经营成本约束,只能采用相对平均的定价模型。企业融资成本难以有效降低。因此,有必要拓宽企业融资渠道,利用不同风险偏好和成本结构的财务主体来满足企业不同的融资需求。这要求商业银行在合规的基础上增加对其他金融实体的融资供应。通过各金融实体的共同努力,银行间市场的资金可以有效地导向实体经济,降低企业的融资成本。

(作者于泽是中国人民大学经济学院教授)


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